货币政策力度加大的市场解读

2007年5月18日,中国人民银行宣布提高人民币存贷款利率并同时提高存款准备金率与扩大人民币汇率的浮动区间,这引起了市场的普遍关注。对央行突然加大货币政策力度，市场各方已经有了众多的解释与解读，我想在这些解释与解读的基础上谈一谈对货币政策力度突然加大的看法与观点。
货币政策力度加大的主要基点
这一次的货币政策变动，主要有三个方面的特点：一是，存贷款利率与存款准备金率同时调整，反映了央行对当前流动性过剩的紧张心态，也反映了政府对货币政策迟迟不见成效的严重关注。二是，存款利率的提高幅度大于贷款利率，反映了这次货币政策调整的出发点与着重点不是贷款而是存款，不是抑制投资而是保卫储蓄，这反映了货币当局对银行存款大规模流出的明确关注，于细微之处体现了其维护银行系统作为社会资金分配主渠道与资源配置主机制的战略意图。三是，一年期存款的基准利率由2.79%提高到3.06%，名义利率已经由负利率转为正利率，这有利于稳定储户的心理与心态，也体现了货币当局对当前市场状况的良苦用心。
货币政策力度加大的政策取向
与以往的货币政策调整相比，这次货币政策变动的价值取向与市场取向都更为明显。根据我的分析，货币政策力度加大的最主要目的是减缓经济运行中的“三过”：一是减缓流动性过剩。从2004年开始到现在，央行已经5次提高人民币的基准利率，光今年就已经提高了两次；一年期存款基准利率已经由1.98%提高到3.06%，一年期贷款基准利率已经由5.31%提高到6.57%;11个月来已连续8次提高存款准备金率，普通类金融机构的存款准备金率已经达到了11.5%。但即便这样，流动性过剩却不但没有缓解反而在继续加重，到2007年4月，金融机构的存贷差达到了创纪录的11.5万亿元，成为中国经济运行中潜伏着的一个重大隐患。二是减缓经济增长过热。今年一至四月，城镇固定资产投资中新开工项目同比增加2121个，而一季度为同比减少2294个，固定资产投资似乎面临反弹压力。三是减缓股票市场“过火”。面对中国股市惊涛拍岸的市场走势，面对国际投行高调唱空或做空中国股市的巨大压力，货币当局也不能不有所回应。
货币政策力度加大的市场效应
在我看来，在上一次加息与提高存款准备金率仍然余音袅袅的敏感时刻，货币当局再一次使出重手，是焦急、焦虑与焦燥的典型表现。就像以往的货币政策调整没能改变整个经济运行的基本状况一样，这次货币政策力度的加大也不会起到明显的成效与绩效。
其一，这次提高人民币存贷款利率的经济依据明显不足。今年一至四月，固定资产投资投资增速虽然达到了25.5%，但与一季度相比，只提高了0.2个百分点；新开工项目的增加带有明显的季节因素，不能视为投资过热的指标与依据；人民币贷款总量的增长加快，不但与固定资产投资的季节性直接有关，而且也与商业银行亟需在经营上提高业绩紧密相连；四月份的物价上涨同比只有3%，比上月增幅还降低了0.3个百分点。如果是担心经济过热，那就应该贷款利率的调整高于存款利率，而这次货币政策的调整却是存款利率的提高大于贷款利率，显而易见，央行加息是“醉翁之意不在酒”。就像我曾多次指出的那样，靠货币政策不能解决中国经济中的流动性过剩问题，解决流动性过剩的根本出路是中国金融体制乃至整个经济体制的重大而又全面的改革与调整，从银行系统作为社会资金分配的主渠道与资源配置的主机制向由资本市场引导与引领中国经济发展与社会资源配置的方向转变。看不到整个中国正在进入资本时代，不能够按照资本时代的机制与要求对整个国家的经济运行机制与宏观调节政策做出重大而又全面的调整甚至是方向性的改变，就很可能迟延与加重中国经济中现有的矛盾与问题的解决，就会在整个国民经济中埋下更多也更难于破解的重大隐患。从这样的角度来评价这次货币政策的调整，可以说是“新瓶装旧酒”，其方向与力度都值得反思与深思。
其二，中国现实经济运行中面临着人民币升值的巨大压力，流动性过剩既是这次加息的主要成因，也必然是这次加息的更大后果。在人民币升值与持续走高的大背景下，加息越多，流动性就会越泛滥，人民币面临的升值压力就会越大。而这次在提高人民币存贷款利率的同时，还同时扩大了人民币汇率的浮动区间，人民币兑美元交易的浮动幅度由千分之三提高到千分之五，增幅约为66.7%，这显然是为了应对下星期二开始的中美战略对话与中美之间因巨额贸易顺差而形成的人民币升值压力。也正因为如此，其向上浮动空间的拓展就具有实质意义而向下浮动区间的扩大就没有实质意义。因此，这次货币政策的调整就对人民币升值具有最真实也最实质的加速作用：加息扩大对人民币升值的实际预期，扩大浮动汇率区间能使人民币升值由可能转为现实，这就会使人民币升值进入全面加速与大幅加速的快车道，这对于以人民币升值为主要背景的这一轮牛市来说，与其说是“扬汤止沸”，还不如说是“火上浇油”，必定会反过来成为支持股市长期走牛的重大利好。在调整了存款基准利率以后，去掉利息税，一年期的储蓄存款利率仍只为2.448%，仍然大大低于3%的通货膨胀率，人民币存款就仍然是只能保本而不能保值。在中国进入全民投资与全民创富的资本时代，由储蓄向投资的转换是一个无法遏制也无法改变的历史过程，这种“乾坤大挪移”的进程才刚刚开始，更大规模与更高速度的转换与转变进程还远没有到来。 其三，这次货币政策的出台虽然没有把矛头直指股市，却也是“敲山震虎”；但如果把这样的政策手段用来调控股市，那就是南辕北辙。道理很简单，中国金融体制与市场体制的基础已经发生了脱胎换骨的重大改变，而与此形成鲜明对照的是，中国的宏观金融政策与宏观金融体制还是旧的并且已经很不合时宜。货币当局的视线与视角不转到中国股市的新市场以及与之相适应的金融体制上来，不从中国股市新市场的角度与高度来看待与调整中国金融的整个体制与整体政策，金融政策就不可避免地会失准、失灵与失效。作为国民经济中枢神经的金融系统与市场运行出现了这样严重的机制性错位与这样重大的方向性走偏，就远比股市崩盘与流动性泛滥更加令人可怕也更加令人忧虑。政府部门与货币当局对此必须有明确的认识与清醒的把握，不能“一叶障目”，只见森林而不见泰山。由于这次货币政策的调整使得人民币的升值趋势与升值幅度都进一步明朗化，因而在中国股市所面临的内外环境全面向好的大背景下，牛市基础就会更加巩固，市场也会处在长期上涨的中继过程之中。虽然利率的变化会引起股价指数的短期波动，但在我看来，现阶段中国股市的最优选择就是以时间换空间，市场的调整越充分，其发展的后劲就会越大，其路程也就会走得更远、更稳、更安全